三、系統性金融風險的防范：邏輯起點、理論依據及方法
當前的金融風險隱患是實體經濟結構性失衡和逆周期調控能力、金融企業治理和金融業對外開放程度不足以及監管體制機制缺陷的鏡像反映（周小川，2017），既有金融體系自身的原因，也具有經濟轉型特征的風險因素。在金融系統內部，金融創新和綜合經營的快速發展，在分業監管體制下產生了監管套利、監管真空等問題；“影子銀行活動”規避了資本充足率、杠桿率等金融監管要求，提升了金融體系的復雜性、關聯性、脆弱性；此外，金融體系通過信貸直接或間接承擔了（通過影子銀行）國有實體經濟運行的風險。在實體經濟領域，信貸規模過快增長與不平衡性帶來的高杠桿率和信貸風險，其中大量的過剩產能和地方政府的重復建設將威脅到金融體系的兌付能力；貨幣增速與經濟增長偏離、實體經濟不振下充裕的流動性脫實向虛和影子銀行活動推升的資產泡沫風險；地方政府債務快速增長以及對應的地方財政收入不足造成地方債務問題突出。這些金融體系自身的風險以及經濟轉型帶來的金融風險交織在一起，層層嵌套，盤根錯節，一旦觸發，將波及到地方政府、企業、金融機構和個人投資者等眾多相關方。要防范和化解系統性金融風險，長期來看，需采用多種手段積極應對新常態，提振實體經濟，降低杠桿率，優化信貸資源分配。短期內，必須完善宏觀審慎監管，建立風險預警機制和體系，制定風險防范預案。
（一）系統性金融風險防范的邏輯起點
從上文的分析可以看出系統性金融風險的產生、累積根源于金融體系的順周期性、金融體系內生的脆弱性以及基于金融機構內在關聯性，從這個角度出發，應該從逆周期調控、強化金融監管以及評估金融體系的內在關聯性著手，加強對順周期效應的審慎監管和政策應對，強化逆周期調控，強化對金融機構的資本充足率考核，提升金融機構的抵御風險能力。
從系統性風險的觸發因素來看，政策的意外沖擊、信息不對稱、系統重要性機構以及制度不適應等都是重要原因。這首先要求宏觀經濟金融政策、監管措施應保持穩定性和連續性，避免過大過急的轉變。針對信息不對稱，主要的應對措施就是信息透明和及時有效的應對策略。針對系統性重要機構，應出臺對金融機構的分層考核機制和辦法，加大對系統性重要機構的監控和風險防御能力考核。對于制度不適宜，則應加快對整個金融體系尤其是監管體系的頂層設計，避免出現改革滯后或者超前的情況。
從系統性金融風險的擴散和演變來看，危機之前需要建立風險防控監測系統，強化監測和預警，尤其是對特定領域和系統性重要金融機構的監測。危機中，緊迫的挑戰是重建市場信心，縮短危機持續時間，降低其嚴重程度。此時，要求重建市場信心，及時向市場注入流動性、對問題資產進行擔保以及其他提升市場信心的財政貨幣政策和監管政策的支持等。金融危機之后，受損金融機構的重建、不良資產的處置、金融市場功能的恢復以及制度的頂層設計和優化等是重要的工作。
（二）防范的理論依據
從經濟學理論上講，市場存在失靈現象，系統性金融風險的產生和爆發就是市場失靈的一種表現。失靈的原因有多方面：外部性、信息不對稱、不完全競爭和公共產品。系統性金融風險內生于金融體系，并由于信息不對稱令市場在爆發時產生恐慌并導致單邊一致性行為，同時其產生非常大的外溢效應加劇破壞力度，不僅導致金融體系受損，也影響宏觀經濟和其他社會民生。防范系統性金融風險，需要糾正和消除這種負外部性，強化公共信息的披露，這是金融監管存在的理論基礎。而在此前的監管中，著重對單個機構的穩健性考核，但單個金融機構出于審慎的行為可能導致金融系統的不穩定（Hellwig，1995），即出現“合成謬誤”，事實上，隨著金融市場的不斷完善、各類金融機構對批發融資的依賴和混業經營發展的大趨勢，各類金融機構的聯系日益緊密，這導致合成謬誤越來越嚴重。這要求監管應著眼于整個金融體系，關注風險的時間演變與橫向分布，并建立逆周期機制，平抑經濟金融的順周期性問題。
宏觀審慎監管最早由時任英格蘭銀行行長于上世紀70年代提出，1986年，國際清算銀行在研究報告《國際銀行業的最新創新》中把宏觀審慎政策正式寫入。2008年美國金融危機后，危機帶來的災難性后果和慘痛教訓使理論界和實務界重視了宏觀審慎的重要性并進入了深入的研究，美歐的金融監管機構不僅豐富了宏觀審慎的內容并把它運用在實際監管中，美國成立了金融穩定監察委員會，負責監控和管理美國金融系統性風險，建立了金融宏觀審慎管理的協調機制，歐洲新設立的系統風險理事會負責歐盟層面的金融穩定和宏觀審慎監管，英國構建了審慎監管局作為央行內設部門與行為監管局分別負責微觀審慎與行為監管的“雙峰”監管模式。宏觀審慎政策的主要目標是抑制影響宏觀經濟穩定的金融體系動蕩的風險（Caruana，2010），通過解決金融體系的兩個關鍵外部性來抑制系統性風險，第一個是金融機構之間的相互聯系和共同風險敞口導致機構一同倒閉，第二個是順周期性（BIS，2010），其旨在使金融機構行為的溢出成本內部化（BIS, 2009；Brunnermeier et al., 2009；Bank of England, 2009），核心是校準審慎工具以緩解和平抑金融體系的順周期性，最終目的是避免宏觀經濟波動。Kern Alexander( 2006) 提出，相對于傳統的微觀監管，宏觀審慎管理一是關注金融集體行為而非個體行為，二是強調系統性風險對于金融體系的整體依賴。
（三）防范和化解系統性金融風險的政策建議
從防范系統性金融風險的邏輯起點出發，根據防范的理論基礎，防范系統性金融風險應強化宏觀審慎，避免觸發風險的因素出現，并強化對風險的預警。
完善和強化宏觀審慎監管。需從資本充足率、撥備、杠桿率等方面加強對金融體系順周期效應的審慎監管和政策應對，抑制金融機構的順周期性行為。在資本充足率方面，根據宏觀經濟狀況確定逆周期乘數，對最低資本進行逆周期調整。實行動態撥備制度，在常規撥備的基礎上增設逆周期緩沖撥備，并對集中度過高的業務增加撥備要求。在流動性方面設立逆周期的調節機制，并對系統性重要機構實施更高標準的要求。在杠桿率方面，實施動態杠桿率，對借款價值比和貸款收入比實施逆周期動態調控，設立一定的資本與未調整資產的比率要求，抑制二次抵押擴大杠桿效應。
強化監管協調。政策方向的轉變及其帶來的意外沖擊是系統性金融風險的觸發因素。在當前分業監管體制的前提下，需統籌協調監管機構之間、監管機構與其他部門之間的權責利，按照統一標準、消除套利、穿透監管的原則，增強金融監管的專業性、統一性、穿透性，對監管機構之間的監管真空進行彌補、監管重疊進行理順，適當合并或取消部分重疊部門或職能。加強監管協調，強化不同監管部門在數據共享、風險評估、遏制監管套利、做好危機預防和準備方面的協作，各類監管、金融政策出臺前應嚴格評估，避免政策轉向過快過猛。
建立系統性風險量化與金融風險預警系統機制。要有效防控系統性金融風險，就要掌握金融市場動態數據。首先，度量風險的動態變化。建立風險度量模型分析債務風險、信用風險和流動性風險等風險形態，度量這些風險的積聚程度，設計脆弱指數用以度量系統穩定性，進而刻畫其時變狀態和極端狀態，研究整個金融系統框架下系統性金融風險的動態變化。其次，研究影響金融機構風險的因素，給出風險分布的機構特征。研究的范圍應當擴展到非銀行金融機構，例如保險公司和資產管理公司，并將其整合到一個更廣的風險評估框架中。最后，從預警系統的構建思想、監測指標體系的選取和預警模型的綜合選擇等角度，建立領先、一致、滯后指標體系，建立金融風險的集成、動態、分布預警系統。
進一步加強貨幣政策與宏觀審慎政策之間的協調、配合。貨幣政策與宏觀審慎政策的目標、工具并不一致（Borio&White，2007; Filardo，2007），因此，在進行總量調控時會產生順周期效應，而這時與宏觀審慎相沖突的。從全球來看，“雙支柱”調控框架的構建仍處于不斷探索中，每個國家具體情況不盡相同。（廖岷等，2014）研究發現，鑒于中國目前存在多個決策主體，且協調機制不暢，政策工具組合的“非預期效果”顯著，存在一定程度的“政策抵消”或“政策超調”。因此，需要結合具體的經濟金融環境，深入研究貨幣政策與宏觀審慎政策之間的協調問題，這包括二者各自政策方向、工具實施力度以及相互間的配合。既需要事先地制定兩大支柱之間的協調配合規則，還需要根據系統性金融風險的特征、原因及時調整，平衡協調貨幣政策與宏觀審慎政策的關系。
盡快制定并完善應急處理方案。應急預案應包括在系統性金融風險爆發期間的流動性的及時注入、問題資產的擔保與處置、臨時適度放松監管指標、資本緩沖機制的逆周期操作以及宏觀財政貨幣政策的支持等內容，以重建市場信心，緩釋市場擠兌。危機爆發后，不良資產的處置、金融機構的重建、金融市場功能的恢復以及相應政策的調整和完善也是應急預案應包括的內容。
文/范亞舟，原載于《經濟研究參考》2018年第13期
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