過去三個月，新興市場貨幣兌美元匯率大幅下跌——只有一種貨幣例外。7月份以來，盡管金磚四國(BRIC)中其他幾國的貨幣（雷亞爾、盧布和盧比）兌美元匯率分別下跌了7.8%、14.3%和1.6%，但人民幣不僅沒有臣服于美元的反彈，而且相對美元還升值了。

那么，一個顯而易見的問題來了：人民幣能在美元復蘇的壓力下撐多久？

對某些人來說，答案是簡單明了的。朗伯德街研究(Lombard Street Research)首席經濟學家查爾斯?杜馬(Charles Dumas)認為，如果中國想提振出口，就必須為人民幣匯率松綁。出口是中國抵消經濟放緩影響的唯一可行手段。

杜馬表示，如果考察人民幣兌一籃子中國主要貿易伙伴貨幣的匯率——即所謂的“貿易加權”匯率（參見如下圖中的藍線）——局面的緊迫性就顯現出來了。該匯率顯示，自2014年年中以來，人民幣的升值尤為猛烈，這削弱了中國總體上的出口競爭力。

中國政府管理著人民幣匯率的所謂“浮動”，因此中國政府的看法至關重要。杜馬注意到，在中國政府試圖調整經濟、使之擺脫對基建、房地產和資本品投資的過度依賴的同時，中國固定資產投資也隨之萎縮。去年，固定資產投資為中國貢獻了48%的國內生產總值(GDP)。

杜馬在一份研究報告中表示：“當GDP的48%出現放緩時，家庭收入也會放緩，這沖淡了近期內消費增長的希望。于是，出口增長就成了唯一的緩解劑。”

他補充道：“若想避免讓消費支出成為經濟主要引擎的那一刻太晚到來，中國需要在減少過度投資的同時保持經濟增長。要想實現這一想要的結果，擴大凈出口就是必由之路。”

但中國經常賬戶的表現很強勁——或者說，難道不是這樣嗎？

中國真的有必要提升出口競爭力嗎？8月份，中國貿易順差達到創紀錄的498億美元，同比增長77.8%，7月份則為473億美元——說明形勢是空前的好。

但如果更仔細地審視數據，你會看到截然不同的圖景。盡管中國的貿易順差很強勁，其服務貿易賬戶的逆差卻進一步擴大，導致經常賬戶盈余萎縮。2014年上半年，經常賬戶盈余為804億美元，低于2013年同期的985億美元。

服務貿易逆差（今年上半年為625億美元，高于去年同期的552億美元）的兩大來源是出境游和運輸成本。其中，出境游的影響更大，今年的出境游人次預計將遠遠超過1億。中國國家外匯管理局數據顯示，出境游造成今年上半年中國旅游收支逆差達到440億美元。

下圖由總部位于北京的咨詢公司龍洲經訊(Dragonomics)提供。該圖顯示，如果這些趨勢持續下去，中國被大肆吹捧的經常賬戶盈余將很快消失。

此外，中國近期出口激增的可靠性也存在疑問，此前《中國投資參考》(China Confidential)進行的調查表明，超額開具出口發票的現象再次抬頭。這種欺詐行為（虛開出口發票，以將“熱錢”帶入中國經濟）會抬高出口統計數字。

但中國需要保持人民幣穩定以實現人民幣的“國際化”

或許是這樣，但貿易和經濟增長也許并非中國政府的第一要務。中銀香港資產管理有限公司(BOCHK Asset Management)行政總裁區景麟(Au King Lun)表示，對人民幣來說，要在國際上被接受為交換單位和儲值手段，保持強勁和穩定是關鍵。

“中國追求的是一種穩定的貨幣，因為人民幣的國際化取決于人民幣的穩定性，”區景麟說。他指出，在20世紀90年代末的亞洲金融危機期間，北京方面抵御住了讓人民幣貶值的誘惑。

他補充說，投資強勁流入以離岸人民幣計價的香港“點心債券”，表明證券投資者依然預期人民幣會走強。

總部位于巴黎的基金公司——卡米尼亞克管理公司(Carmignac Gestion)的投資組合經理格扎維埃?奧瓦斯(Xavier Hovasse)表示，在當前美元表現強勁的環境下，人民幣面臨的壓力加大，這是無可爭議的。然而，如果北京方面想在國際上推廣人民幣，就必須降低人民幣相對于美元和其他硬通貨的波動性。

奧瓦斯說：“我們的基本假設情形是，人民幣會逐步貶值”。

文/金奇 《金融時報》

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