三、黃金儲備與美元作為關鍵貨幣

根據(jù)1925～1931年間實行的金本位制（gold-exchange standard），關鍵貨幣的概念與黃金緊密相關。所謂關鍵貨幣是指核心貨幣，包括英鎊、美元、法郎、和德國馬克，這些關鍵貨幣以固定的價格與黃金掛鉤，而其他貨幣則與這些關鍵貨幣掛鉤。當時的關鍵貨幣發(fā)揮了重要的橋梁作用，將那些沒有足夠黃金支持本幣的國家聯(lián)系起來，使這些國家能夠參與國際貿(mào)易。最終引發(fā)全球流動性過剩和全球儲蓄過剩的機制出現(xiàn)在布雷頓森林體系（Bretton Woods system）。在這個體系中，美國持有的黃金總量奠定了美元作為戰(zhàn)后唯一關鍵貨幣的基礎，在1913～1944年間，美國持有黃金的份額從全世界27%增至60%。美元在國際金融中扮演著儲備、干預、媒介和交易貨幣的重要角色。在二戰(zhàn)后建立布雷頓森林體系的時候，除美國以外，其他任何成員國都沒有足夠的黃金來直接維持本幣的平價。

《布雷頓森林協(xié)定》賦予了美元在戰(zhàn)后國際金融秩序中與黃金相同的地位。該《協(xié)定》引入了平價體系，即貨幣等值交換，各成員國的貨幣價值以黃金或美元計算。從理論上而言，各種貨幣的平價應該通過黃金計算，但是出于結算便利的目的，布雷頓森林體系通過固定匯率用美元來反映一種貨幣相對于黃金的價值，即每盎司黃金等于35美元。

美元作為關鍵貨幣的作用在官方和民間都有體現(xiàn)。對官方而言，美元既是一國的“儲備貨幣”，也是外匯市場上的“干預貨幣”。關鍵貨幣具有的儲備功能和干預功能是一枚硬幣的兩個方面，中央銀行必須把關鍵貨幣作為外匯儲備才能在必要時用它來干預外匯市場。在民間，美元既是“媒介貨幣”也是“交易貨幣”。關鍵貨幣的交易功能不僅體現(xiàn)在發(fā)行國美國與其貿(mào)易伙伴之間，也體現(xiàn)在不牽涉到美國的其他各國之間的進出口業(yè)務中。

美元在戰(zhàn)后國際金融秩序中的主導地位始于其官方的作用。在布雷頓森林體系中，所有國際貨幣基金組織（IMF）的成員都必須維持本國貨幣的平價，必須使本幣與外幣之間的市場匯率保持在本幣平價的1%以內(nèi)。如果一種貨幣的市場匯率上升或下降的幅度超過1%，該國中央銀行必須通過買賣黃金或者美元進行干預以便重新確定本幣價值。在戰(zhàn)后初期，除了美國之外，其他國家都沒有足夠的黃金來確定黃金與本國貨幣之間的兌換率，因此這些國家只能用美元充當“干預貨幣”。

美元在官方發(fā)揮的儲備與干預功能使其成為民間外匯市場的“媒介貨幣”。由于美元可以用來確定外幣的平價，持有美元能夠大大降低該國的外匯風險。同時，美元的官方功能也降低了其與民間外匯相關的風險。正是因為使用美元有這些好處，各國從事外匯業(yè)務的私有銀行在銀行間進行外匯交易時都用美元作為“媒介貨幣”。

隨著越來越多的私有銀行把美元當作“媒介貨幣”，私人企業(yè)也開始在國際貿(mào)易結算中把美元作為“交易貨幣”。在20世紀五、六十年代，美元與英鎊在提供進口保險方面競爭激烈，由于美國銀行在票據(jù)承兌體系中提供的信用多、利息低，美元贏得了這場競爭。這是因為美國是關鍵貨幣發(fā)行國，紐約承兌市場規(guī)模很大，由此形成的規(guī)模經(jīng)濟讓美國能夠以低于倫敦市場0.3～3%的利率給國外的貿(mào)易公司提供信用，其結果是很多外國企業(yè)開始用美元進行國際貿(mào)易結算。

四、美元在布雷頓森林體系之后繼續(xù)占據(jù)主導地位

自從布雷頓森林體系崩潰以后，美元仍然一直保持關鍵貨幣的地位。它之所以能做到這一點，部分原因來源于它的舊角色，即它給石油和其他商品標價的功能，還有部分原因來源于它的新角色，即它在浮動匯率制度下管理匯率風險時發(fā)生的作用。

石油是世界上最重要的商品，1971年黃金窗口關閉后，美元的迅速貶值引發(fā)了兩次石油危機。到1973年，美元跌去了原來1/3的價值，在避免損失的壓力下，歐佩克國家大幅提高石油價格，第一次石油危機（1973～1974年）中，石油價格上漲了2倍。在1977年1月至1978年4月間，美元相對其他貨幣再度快速貶值，而此時歐佩克國家持有約700億美元的流動儲備和約800億的外幣，其中有一半是以美元存款和美元資產(chǎn)的形式存在的。正因為如此，歐佩克國家在第二次石油危機（1978～1979年）中將原油的價格又提高了2倍。在兩次石油危機之間，歐佩克國家正式討論過用其他貨幣取代美元來給石油定價的可能性。早在1975年6月，歐佩克夏季部長級會議在加蓬舉行，會上討論了使用特別提款權（SDR）為石油標價的建議。1976年年中，把一攬子貨幣作為石油定價基準的可能性再度受到熱議。后來，由于美國與沙特阿拉伯談判成功，歐佩克同意繼續(xù)使用美元給石油定價，這樣一來就為美元繼續(xù)作為關鍵貨幣提供了新的合法性。只要各國需要進口石油，持有美元作為外匯儲備會大大降低匯率變動導致的風險，從而能夠保證能源安全。同時美國承諾給石油美元優(yōu)惠利率，讓這些美元返還到美國，最終變成美國國債，此舉讓美國獲得了防止經(jīng)濟下滑所需的資金。

此外，美元在各種衍生金融工具中作為媒介貨幣和交易貨幣的角色也支撐起其關鍵貨幣的地位，主要反映在以下3個領域：

首先，管理外匯風險需要大量美元。布雷頓森林體系的崩潰把管理外匯風險的責任從中央銀行轉(zhuǎn)嫁給私有銀行、企業(yè)和個人。公共管理機構不再必須干預匯率，這些干預措施變成民間酌情自理的行為。為避免匯率風險，從事外匯業(yè)務的銀行必須依靠流動性來填補國際收支結算的缺口，用短期投機資本來平衡日常結算余額，這大大增加了對美元的需求。

第二，為回應浮動匯率機制下管理外匯風險的需要，外匯期權和貨幣互換這樣的金融工具取得較大發(fā)展。過去，美元過剩是造成國際金融秩序不穩(wěn)定的主要因素。更具諷刺意義的是，在美元本位制下，美元過剩是操作各種降低匯率風險的金融工具的前提條件。盡管美元走弱，但對沖弱勢美元的需要卻導致美元得到更廣泛的應用。

第三，從20世紀70年代初開始，德國和日本成為美國的主要競爭對手。盡管德國馬克和日元在國際儲備中的份額增加，但沒有美元作為“媒介貨幣”，它們之間無法直接相互兌換。隨著德國和日本的銀行與企業(yè)快速拓展國際業(yè)務，它們也需要更多的美元來進行結算。

五、流動性創(chuàng)造機制中的鑄幣稅問題

在布雷頓森林體系下，美國是國際經(jīng)濟流動性的主要提供者，它保證維持美元與黃金之間的可兌換性。作為交換條件，美國被豁免承擔兩大責任：一是美國不用保持國際收支平衡；二是美國沒有責任穩(wěn)定美元與其他貨幣之間的匯率。然而這個免責做法存在重大缺陷，即它造成了流動性創(chuàng)造機制中的鑄幣稅問題和國際收支調(diào)整機制中的“善意忽略”問題。

鑄幣稅最初的意思是“流通中的貨幣價值與打造金條和鑄幣成本之間的差，這個差即貨幣發(fā)行者取得的一次性收益”。然而，這個詞在當代指的是“壟斷貨幣發(fā)行權賦予政府隨意增加公共支出的能力”。發(fā)行世界關鍵貨幣為發(fā)行國提供了“結構權力”，或者“過分的特權”。由于其他國家都需要用關鍵貨幣來進行外匯儲備，發(fā)行該儲備貨幣就成為“繼發(fā)行國通過稅收和從金融市場借貸之外的另一個收入來源”。

鑄幣稅問題直接與布雷頓森林體系下依賴美國國際收支赤字為國際經(jīng)濟提供流動性的做法有關。由于在戰(zhàn)后的大部分時間里，美元是唯一的關鍵貨幣，美國是國際經(jīng)濟流動性的主要提供者，因此它的國際收支必然會長期擁有赤字。在布雷頓森林體系下，各國中央銀行不得不用美元計算本國貨幣平價，用美元作為“儲備貨幣”，用美元來干預外匯市場以維持它與本幣之間的平價。由于國際上對關鍵貨幣有如此多的需求，美元的總供應量必須大于美國自身的需求。

羅伯特﹒特里芬（Robert Triffin）指出，雖然戰(zhàn)后流動性的供應依賴的是美國國際收支逆差，但是美國國際收支的逆差卻會影響國際社會對美元的信心。由于關鍵貨幣發(fā)行國的貨幣政策目標與整個布雷頓森林體系的目標不同，依賴一個國家貨幣作為關鍵貨幣的做法遲早要改變，國際金融秩序或?qū)⒄页鰟?chuàng)造流動性的新來源，或是布雷頓森林體系遲早崩潰。他的這個依賴單一儲備貨幣會造成國際金融秩序不穩(wěn)定的觀點即使是在美國政府內(nèi)部也獲得越來越多的支持。

早在20世紀60年代初，源自美國國際收支赤字的流動性過剩就已經(jīng)造成了美元過剩。雖然美元持有國的中央銀行有權使用這些美元資金，但這些美元實際上是以存款的形式存在紐約的一個商業(yè)銀行賬戶，這些國家的中央銀行用該賬戶來干預外匯市場以保持本幣平價穩(wěn)定。這樣做的結果是，這些美元至少被派上兩次用場：首先，這些美元被用作在歐洲的購買力；其次，這些美元又被用作在美國國內(nèi)的購買力。無論美國為其他國家提供流動性造成多少國際收支赤字，美國自身的國內(nèi)購買力并不會受到影響。當資本跨境流動活躍時，這種機制就會成為全球范圍內(nèi)通貨膨脹的主要原因。

從理論上來說，在布雷頓森林體系下，美國的黃金持有量應該發(fā)揮遏制的作用，防止美國向國際經(jīng)濟注入過多的流動性。因為一旦美國提供的流動性過多，它的國際收支條件就會迅速惡化。美國國際收支赤字的增加將使國際社會對美元喪失信心，進而引發(fā)外國中央銀行把美元兌換成黃金。然而在現(xiàn)實中，這種擔憂從未構成嚴重威脅，因為在20世紀50年代，歐洲各國已經(jīng)紛紛把手中的美元兌換成黃金。當美國在1971年決定關閉黃金窗口時，它持有的黃金份額與戰(zhàn)后初期相比幾乎下降了60%，從1948年的244億美元減少到102億美元。當20世紀70年代“美元本位制”取代布雷頓森林體系之后，美國提供流動性的限制不復存在。隨著美元不再和黃金掛鉤，美國的海外借貸也不再有國內(nèi)儲蓄的支撐，遏制黃金兌換的機制從此徹底地退出歷史舞臺。

在布雷頓森林體系崩潰后，為什么美國和國際社會沒有改變只依賴一國貨幣作為關鍵貨幣的做法呢？原因是在美國辯論美元問題時，以查爾斯·金德爾伯格（Charles Kindleberger）及其合作者為代表的少數(shù)派觀點為美國在黃金窗口關閉后對國際收支采取“善意忽略”的態(tài)度提供了正當性。

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